Lufi vagy nem lufi?

Valóban AI-lufi van, vagy csak „AI-lufi”-lufi? – nagyjából ez a kérdés foglalkoztatja a befektetőket így az év vége előtt. Persze számít az is, hogy hogyan lép majd  a FED decemberben, de egy olyan gazdasági és tőkepiaci környezetben, ahol az amerikai GDP-növekedés is teljesen máshol lenne az AI-beruházások nélkül, és ahol a részvénypiaci profit-és árfolyamemelkedés döntő részét is a tech cégek adják, természetesen nagyon nem mindegy, hogy valóban itt az ideje aggódni az AI miatt, vagy pedig csak az ekörüli aggódás mértéke van éppen csúcsponton.

Ha arra a kérdésre kellene – a szokásos közgazdászi egyrészt-másrészt mellébeszélés nélkül – válaszolnom, hogy akkor most lufi-e az AI vagy sem, a válaszom egyértelmű lenne: igen az.

Egy picit bővebben kifejtve: igen az, és nem is nagyon tud más lenni.

A válaszom nem azért ennyire egyértelmű, mert a jövőbe látnék. Hanem azért, mert olvastam pár nagyszerű könyvet a múltról, a múltbeli hasonló lufikról (például ezt, ezt és ezt). Ha a Meta-vezér Zuckerberget a gazdaságtörténész Kindlebergert olvasva próbáljuk megérteni, akkor a minta elég egyértelműnek tűnik: egy ilyen mértékű potenciális technikai/technológiai változás esetén a kindlebergeri 1. kezdeti elmozdulás, 2. hitelezési felfutás, 3. eufória, 4. összeomlás, 5. teljes elfordulás ciklus jó eséllyel most sem úszható meg, függetlenül attól, hogy végül majd az AI mennyire változtatja meg az életünket, hogy mennyire lesz „sikeres” vagy „sikertelen”.

Évszázadok óta minden ilyen hasonló változás esetén, a mostanában sokat hivatkozott 19. századi vasútépítési láztól az ezredforduló internetes lufijáig, ugyanis a minta ugyanaz: a technológia túlél, sikeres is lesz, de az odavezető út lufit épít. Egyes érvelések szerint ez nem is nagyon tud másképp’ működni – ha nincs az új technológiát övező eufória (ami természetesen lufit eredményez mellékhatásként), akkor nem is tud megmozdulni az a mennyiségű tőke és egyéb erőforrás, ami az új megoldások elterjedéséhez szükséges.

Egy olyan időszakban, amikor a világ az elkövetkező öt évben 5-7 ezer milliárd dollárt fog elkölteni csupán az AI-hoz kapcsolódó adatközpont beruházásokra (ez az USA GDP-jének 15-25%-a!), számomra nem kérdés: nem minden befektetett dollár fog megtérülni, nem minden hitelbe adott dollár kerül majd visszafizetésre, nem minden AI-vállalkozás fog túlélni. Sőt, tovább megyek, mert ez is minden lufi történelmi velejárója: sok AI-csalás is lesz, tőkepiaci AI-svindlerekkel.

Fura logikának tűnhet, de az AI nem azért lehet majd sikeres, mert nem lesz AI lufi. Az AI végső sikeréhez az lufi épphogy – szükséges, de nem elégséges – előfeltétel.

Így ha abban megegyezhetünk, hogy az AI tőkepiaci szempontból lufi ciklusban mozog, a nagy kérdés inkább az, hogy mi a végső kimenet: teremtődik-e majd egyáltalán olyan monetizálható gazdasági hozzáadott érték, ami a majdani túlélők számára megtérülővé teszi a mostani hatalmas beruházásokat. A lufi-mintázat hasonló bár, de vannak fontos eltérések is, amik ugyanis ezt kérdőjelessé teszik. Az AI esetében nem érvényesül olyan mértékű hálózati hatás és a kereslet-növekedéssel párhuzamosan megjelenő méretgazdaságosság, mint az online világot leuraló mega tech cégek esetén érvényesült, az amortizációs ciklus nagyon gyors (míg a „dark fiber” egy dolog volt, egy 3-5 éves ciklusokban elavuló chipekkel működő adatközpontot nehéz elképzelni „sötéten”), illetve az is nagy kérdés, hogy a potenciálisan keletkező hasznok a nagy versenyben hol csapódnak ki. Több elemző úgy látja, hogy az AI-ra a légitársaságok sorsa vár – társadalmi szinten nagy előnyök (gyors és olcsó tömeges utazási lehetőség), de a vállalatok szintjén kevés befektetői profit.

Illetve természetesen még egy nagy kérdés van: hol járunk időzítés szempontjából ebben a ciklusban. Nos, az elmúlt hetek hírei alapján jó eséllyel már nyakig benne a kindlebergeri ciklus 2. fázisában. A korábbi cash flowből történő beruházások mellett egyre több AI beruházás történik hitelből, valamint – ahogy azt a Bloomberg remek lenti ábrája is mutatja – egyre komplexebbek és egzotikusabbak a különféle finanszírozási formák. A piac továbbá gyakorlatilag hétről-hétre változtatja azon véleményét is, hogy mely cégek lehetnek majd a mostani fegyverkezési verseny végső nyertesei – lásd az Alphabet és az Nvidia relatív teljesítményének elmúlt időszakbeli szétválását, az előbbi javára. A korábbi lufikhoz kísértetiesen hasonlító minták ezek.

Az értékeltségi szintek ugyanakkor nem olyan extrémek, mint 25 évvel ezelőtt, az elmúlt hetekben a piac a legelszálltabb árazásoknál ráadásul nagyot is korrigált. Illetve, ami talán a legárulkodóbb: tarthatunk-e már a 3. pontnál, az eufória szakaszban úgy, hogy mindenki lufitól retteg. Ez a fázis ugyanis általában akkor szokott eljönni, amikor az addig szkeptikusak sem bírják tovább, és mindenki, de tényleg mindenki, hiperoptimistává válik.

Itt talán még nem tartunk.

(A fenti bonyolult, a tőkepiaci ciklusok természetrajzából kiinduló verzió mellett én egyetlen egy másik használható lufi-definícióval találkoztam eddig pályafutásom során: tőkepiaci lufi az a bikapiac, amiben neked nincs pozíciód.)

Pintér András – befektetési igazgató

(A cikk rövidebb verziója eredetileg a portfolio.hu oldalán jelent meg.)

Az APELSO cégcsoport által üzemeltetett blog célja kizárólag tájékoztatási és oktatási célokat szolgál, és nem minősül befektetési tanácsnak vagy elemzésnek. Az APELSO blogok lehetőséget adnak munkatársainknak, hogy személyes érdeklődésükön és látásmódjukon keresztül bemutassák a wealth management és befektetések világa iránt érdeklődőknek az aktuális trendeket, piaci folyamatokat, történéseket. Az írásokban megjelenő információk gondosan összeállítottak, azonban nem garantálhatóak teljes pontosságukban vagy frissességükben. Az APELSO Blogon megjelenő írások kizárólag személyes véleményeket tükröznek, és nem tekinthetők befektetési ajánlásnak vagy döntési alapnak. Az olvasóknak javasoljuk, hogy minden befektetési döntésüket saját körülményeik és szakértelmük alapján alaposan mérlegeljék, és szükség esetén kérjenek szakmai tanácsot egy képzett tanácsadótól.