Hard data, soft data, no data?

„Bort iszik, vizet prédikál” – tartja a mondás, amelyet olyan emberekre mondunk, akik mást hirdetnek, mint amit valójában tesznek. Különösen aktuálissá válik ez a közmondás a populizmus fénykorában, elég csak a második Trump-éra első 100 napjára gondolni.  Sokan hamar elbizonytalanodtak a kabinet felől érkező, gyakran egymásnak ellentmondó nyilatkozatok, illetve a rövid időn belüli állásfoglalás-változások következtében. Pedig Donald Trump tavalyi újraválasztását jelentős eufória övezte, sokan azt remélték, hogy a trumpi-ciklusra jellemző „fiskális alkoholizmus” a gazdaság jelentős növekedését eredményezi a második ciklusa során is. A várakozásokat azonban hamar aláásta a „felszabadulás napja” és a vámok mértékének számítási módja, melyek erodálták az amerikai fogyasztók gazdaságpolitikába vetett bizalmát. Ugyanakkor úgy tűnik, mintha Trump és csapata idővel visszakoztak volna az elsőre nehezen értelmezhető vámintézkedésektől. Más nézőpontból ez akár a nagybetűs „Art of the Deal” egyik látványos megnyilvánulásaként is értelmezhető lenne. Ám a mindössze egynaposra sikeredett „felszabadulás”-t követően ismét a „recesszió” és a „stagfláció” szalagcímek uralták a szakmai lapokat, miközben az amerikai közhangulat is észrevehetően fagyossá vált. Az amerikai gazdasági szereplők hangulatát mérő „puha” adatok korábbi recessziókat előre jelző szintre estek le. A „kemény” adatokban ugyanakkor ez a negatív hangulatváltozás egyelőre még nem tükröződik. A „soft” és „hard” adatok közötti eltérés felveti a kérdést: mennyire alkalmasak a „soft” mutatók a gazdasági folyamatok előrejelzésére? Különösen igaz ez a világjárvány utáni időszakra, hiszen a világjárványt követő periódusban a fogyasztói hangulat fokozatos csökkenése nem előzte meg a recessziót és nem is esett egybe azzal. De vajon mi okozhatja ezt az ellentmondást az adatok között a pandémia utáni világban?

A „soft” adatok a gazdasági szereplők – vagyis a fogyasztók és a vállalatvezetők – gazdasággal kapcsolatos „lelkiállapotát”, várakozásait mérik. Ilyen mutatók például az üzleti bizalom, a fogyasztói hangulat vagy a beruházási szándékok alakulása. Ezek a mutatószámok jellemzően kérdőíves felmérések eredményein alapulnak, és több ezer véletlenszerűen kiválasztott gazdasági szereplő szubjektív véleményét tükrözik. Fontos kiemelni, hogy ezek az adatok nem stilizált (objektív) tényeken alapulnak, hanem a megkérdezettek aktuális megítélését, érzületeit jelenítik meg. Ennek ellenére mégis értékes információt hordoznak, mivel a gazdasági ciklusok előrejelzése szempontjából a szereplők várakozásai kulcsfontosságú szerepet játszanak.

Az új amerikai adminisztráció hatására kialakuló bizonytalanság érzékelhetően aggasztja a háztartásokat is. A gazdaságpolitikába vetett bizalom Donald Trump második ciklusa alatt jelentősen csökkent. A kabinet „ámokfutása” oda vezetett, hogy a fogyasztók egyre inkább a jövedelmi helyzetük romlására számítanak a közeljövőben. A protekcionista vámintézkedések az importárak növekedésén keresztül megdrágíthatják a végső fogyasztásra szánt termékeket. Ezzel párhuzamosan a vállalkozások, a kiszámíthatatlan üzleti környezet és a tervezhetőség hiánya miatt, a folyamatban lévő beruházások leállítását vagy a tervezett beruházások elhalasztása mellett dönthetnek. A beruházási kiadások (az amortizáción felüli rész) visszafogása, hosszabb távon kevesebb munkahelyet, alacsonyabb reálgazdasági növekedést és növekvő munkanélküliséget eredményezhet. A tartósan magas infláció, a reálbérek növekedését visszavetheti, tovább rontva a háztartások pénzügyi helyzetét. Ennek eredményeként csökkenhetnek a fogyasztási kiadások, ami kardinális az amerikai gazdaság szempontjából, hiszen annak növekedése mintegy 70%-ban a fogyasztástól függ. Ezeket a feltételezéseket a „soft” adatok is alátámasztják. Ahogy az első ábra is mutatja, a fogyasztói hangulat meredeken esni kezdett, ahogy Mr. President visszatért a politika nagyszínpadára (jelenleg a 2008-as pénzügyi válság szintjére esett le a szentiment index). A fogyasztását simítani célzó racionális fogyasztó, az adott költségvetési korlátja mellett, az intertemporális döntése során - a gazdasági kilátások romlása végett -, a jelenbeli fogyasztását jövőbelire cserélheti el, hogy a fogyasztását simítsa és a fogyasztási függvényét maximalizálja. De vajon megjelenik-e ez az előrelátó fogyasztási minta a „kemény” adatokban is?

A „kemény” adatok a reálgazdaság tényszerű, objektív állapotát tükrözik. Ilyen adatok például a munkanélküliségi ráta, a fogyasztói kiadások alakulása vagy a GDP növekedési üteme. A 2024-es év végén és 2025 elején az elemzők az Egyesült Államok GDP-növekedésére vonatkozó előrejelzései 2–4% közötti sávban alakult. Azonban a „soft” adatok gyors és jelentős romlást mutattak, elsősorban a régi-új amerikai adminisztráció „game changer” külkereskedelemi politikájának következményeként. A vámpolitika és a politikai üzenetek fokozott bizonytalanságot keltettek a gazdasági szereplők körében, ami erőteljesen pesszimista hangulathoz vezetett. Mindez arra késztette az elemzőket, hogy lefelé módosítsák gazdasági növekedési előrejelzéseiket a 2025-ös évre vonatkozóan. Fontos megjegyezni, hogy a várakozások – különösen a fogyasztói és vállalati – hangsúlyos szerepet játszanak a gazdasági ciklusok alakulásának előrejelzésében. Ennek ellenére az amerikai munkaerőpiacon egyelőre nem mutatkozik érdemi romlás, míg a lakossági fogyasztás továbbra is robusztus maradt – ezt jól szemlélteti a 2. ábra is. A jelenlegi helyzet tehát azt mutatja, hogy miközben a „puha” adatok drámai visszaesést mutatnak, ez a negatív hangulatváltozás egyelőre nem gyűrűzött át a „kemény” adatokba. Hasonló mintázatot már megfigyelhettünk a Covid–19-világjárvány idején is, ami tovább erősítette a kérdést: mennyire megbízhatók a „soft” mutatók a gazdasági fordulópontok előrejelzésében?

Bár tény, hogy a fogyasztói hangulatromlást követően a tényleges fogyasztói magatartás megváltozásnak van egy időbeli lefutása. Erre jó példa a magyar gazdaság esete: miután az ország maga mögött hagyta a kétszámjegyű inflációs környezetet, és 2023 őszén a reálbérek ismét pozitív növekedést mutattak, a fogyasztói hangulat fokozatosan javult. A tényleges fogyasztási kiadások azonban csak késleltetve követték ezt a javulást. Ez is arra utal, hogy bár a hangulati mutatók fontos előrejelző szerepet töltenek be, a reálgazdasági reakciók időben késleltetve jelennek meg.

Az Egyesült Államok központi bankrendszerének honlapján nemrégiben egy érdekes tanulmány jelent meg, amely arra keresi a választ, miért mutatkozik jelentős eltérés a fogyasztói vélekedés és a reálgazdaság tényleges állapota között. A világjárványt követő időszakban a fogyasztói hangulat és a reálgazdaság közötti kapcsolat meggyengült. Ez a jelenség hozzájárult ahhoz, hogy a „soft” adatok előrejelző képességébe vetett bizalom fokozatosan csökkent az elmúlt időszakban. A tanulmány rávilágít arra, hogy a nagyobb inflációs környezetben a fogyasztói hangulatot inkább a várt infláció befolyásolja, mint a jövedelmi kilátások. A fogyasztók annál inkább pesszimistábbak, minél inkább úgy érzékelik, hogy kiadásaik növekedése jelentősen meghaladja jövedelmük emelkedését. Érdekesség, hogy a kutatásban résztvevők többsége a tavalyi évben – 2019-hez viszonyítva – javuló jövedelmi helyzetről számolt be, ennek ellenére a fogyasztói hangulatot döntően a megélhetési költségek emelkedése alakította. Mindezzel együtt a fogyasztási kiadások még azok körében is magas szinten maradtak, akik jövedelmük romlását érzékelték, vagy tényleges jövedelemcsökkenést tapasztaltak a vizsgált időszakban. Mivel a kereskedelmi vámok hatására mind a rövid-, mind a hosszú távú inflációs várakozások emelkedtek, a fogyasztói hangulat továbbra is romlik. Azonban ez önmagában nem elégséges feltétel a fogyasztási magatartás megváltozásához. A tanulmány rávilágított arra, hogy amíg a munkanélküliség nem emelkedik érdemben a természetes szintje fölé, addig a fogyasztói vélekedés és tényleges fogyasztói magatartás közötti ellentmondás fennmaradhat.

Így bár a „puha” adatok alapján a gazdaság jelentősebb visszaesését várnánk, a „kemény” adatok jelenleg ennek ellentmondanak. Az időbeliség kérdése azonban kulcsfontosságú: vajon eltelt-e már elegendő idő a fogyasztói hangulat romlása óta ahhoz, hogy az valóban változást idézzen elő a fogyasztói magatartásban? Ez nem egyértelmű, ugyanakkor a Covid–19-járvány utáni tapasztalatok azt mutatják, hogy a „soft” adatok magas inflációs periódusokban rövid távon korlátozott előrejelző képességgel bírnak a gazdaság jövőbeni alakulását illetően.

Bár a Fed tanulmánya rávilágított arra, hogy a háztartások bizalmi szintje és tényleges cselekedetei között miért lehet eltérés, nem tért ki arra, hogy a pártpreferencia milyen magyarázó erővel bírhat ebben az összefüggésben. A kérdőívekben gyakran szerepelnek bonyolult, összetett kérdések, amelyeket a válaszadók nem minden esetben értelmezhetnek helyesen, értenek meg teljesen. Ilyen helyzetekben az emberek hajlamosak leegyszerűsíteni a kérdést, és egy könnyebben megválaszolható, de nem feltétlenül releváns kérdésre reflektálni. Ezt a jelenséget a pszichológiában helyettesítési heurisztikának nevezik, amelynek legismertebb kutatója Daniel Kahneman, több sikeres könyv szerzője. Ez a torzítás a felméréseken alapuló „puha” adatokban is megjelenhet, a válaszadók ugyanis egyre gyakrabban politikai elégedettségük alapján válaszolhatnak a gazdasági helyzetükre vonatkozó kérdésekre. Más szóval, politikai meggyőződésük és az abból fakadó érzelmi állapotuk határozza meg válaszaik hangulatát, függetlenül a saját jövedelmi helyzetüktől. Erre jó példa a 2020 utáni időszak: még ha egy republikánus szavazó pesszimistán is nyilatkozott a gazdaság jövőjéről, fogyasztási szokásait ez nem befolyásolta érdemben. Ezek ugyanis a Biden-adminisztráció alatt is robusztusak maradtak – amint az a 3. ábrán is látható. Az ábra arról is tanúskodik, hogy a gazdasági hangulatot milyen erősen befolyásolja a pártpreferencia. Mindez arra világít rá, hogy bár a felmérések célja elvileg a fogyasztók gazdasági helyzetével kapcsolatos elégedettség mérése, a válaszok megbízhatósága az idők során csökkenhetett. A komplex kérdések leegyszerűsítése és a politikai vélekedés dominanciája miatt a válaszadók sokszor nem a gazdasági várakozásaikra, hanem politikai attitűdjeikre reflektálnak.

Horváth Gergő - portfolio manager

Az APELSO cégcsoport által üzemeltetett blog célja kizárólag tájékoztatási és oktatási célokat szolgál, és nem minősül befektetési tanácsnak vagy elemzésnek. Az APELSO blogok lehetőséget adnak munkatársainknak, hogy személyes érdeklődésükön és látásmódjukon keresztül bemutassák a wealth management és befektetések világa iránt érdeklődőknek az aktuális trendeket, piaci folyamatokat, történéseket. Az írásokban megjelenő információk gondosan összeállítottak, azonban nem garantálhatóak teljes pontosságukban vagy frissességükben. Az APELSO Blogon megjelenő írások kizárólag személyes véleményeket tükröznek, és nem tekinthetők befektetési ajánlásnak vagy döntési alapnak. Az olvasóknak javasoljuk, hogy minden befektetési döntésüket saját körülményeik és szakértelmük alapján alaposan mérlegeljék, és szükség esetén kérjenek szakmai tanácsot egy képzett tanácsadótól.